下面是小编为大家整理的解读财政压力下城投信仰（2022年）,供大家参考。
目录
新冠疫情下，城投迎来多空分歧
............................................................................................... 1
地方政府是 “ 城投信仰 ” 的出发点
................................................................................................. 1
城投融资来源的最稳定“三角支架”
........................................................................................... 2
政策组合矛盾加剧，保城投意愿强化
........................................................................................ 3
财政收支恶化，保城投能力下降
................................................................................................ 4
“ 城投信仰 ” 随区域基本面而分化
................................................................................................. 6
2019
年全国
31
省市区基本面盘点
........................................................................................... 8
“ 四经普 ” 重塑各省
GDP
排名
...................................................................................................... 8
地方财政自给程度有所弱化
...................................................................................................... 11
隐性与政府性债务此消彼长
..................................................................................................... 15
压力测试下，各省市区答卷各异
............................................................................................ 18
“ 三因素 ” 拆解
GDP
增速分化
................................................................................................... 18
地方财政的韧性与中央补助
..................................................................................................... 21
新增债务的结构和成本各异
..................................................................................................... 23
投资策略：四象限挖掘城投平台
............................................................................................ 24
哪些省份基本面在边际改善？
................................................................................................. 24
城投择券框架：以福建省为例
................................................................................................. 26
风险因素
.................................................................................................................................... 30
插图目录
图
1 ：城投利差与资产负债率的相关性极低
............................................................................. 1
图
2 ：各省市区城投区域利差
.................................................................................................... 2
图
3 ：地方政府融资平台的分析框架
......................................................................................... 2
图
4 ：城投资金来源增速对比
.................................................................................................... 3
图
5 ：
GDP
累计增速与固定资产投资累计增速
....................................................................... 4
图
6 ：当前政策组合在财政不可能三角中的站位
..................................................................... 4
图
7 ：一般公共预算收入增速对比：
2019
年
vs
2018
年
....................................................... 5
图
8 ：政府性基金收入增速对比：
2019
年
vs
2018
年
........................................................... 5
图
9 ：减税降费叠加疫情，地方一般公共预算收支愈发严峻
................................................. 5
图
10 ：地方政府性基金收入同样处于负增长
........................................................................... 5
图
11 ：
2020
年一季度公共财政支出分项累计同比增速
......................................................... 6
图
12 ：
3
月末开始，城投事件相关区域的城市利差出现分化
................................................ 8
图
13 ：
2018
年各省市区现价
GDP
调整幅度
.......................................................................... 9
图
14 ：不同口径和年度下，各省市区
GDP
规模及排名变化
............................................. 10
图
15 ：
2019
年一般预算收入规模与增速变化
....................................................................... 11
图
16 ：一般预算收入中税收占比及年度变动
........................................................................ 12
图
17 ：财政自给率及年度变动
............................................................................................... 12
图
18 ：
2019
年政府性基金收入对比与增速变化
.................................................................. 13
图
19 ：
2017~2019
年各省市区获取中央补助规模
............................................................... 13
图
20 ：
2019
年各省市区综合财力结构对比
.......................................................................... 15
图
21 ：
2017~2019
年地方政府性债务余额与增速
............................................................... 15
图
22 ：
2017~2019
年地方隐性债务余额与增速
................................................................... 16
图
23 ：
2017~2019
年各省市区调整后债务率
...................................................................... 17
图
24 ：各省市区
GDP
累计同比增速：
2020Q1vs
2019Q4
............................................ 18
图
25 ：各省市区新冠确诊病例与确诊比例
............................................................................ 19
图
26 ：部分行业工业增加值累计同比
................................................................................... 19
图
27 ：各省市区户籍人口、常住人口与比例
........................................................................ 20
图
28 ：已公布省市区
2020
年一季度一般预算收入与增速
................................................. 21
图
29 ：已公布省市区
2020
年一季度税收占比及变动
......................................................... 22
图
30 ：已公布省市区
2020
年一季度财政自给率及年度变动
............................................. 22
图
31 ：已公布省市区
2020
年一季度政府性基金收入与增速
............................................. 22
图
32 ：各省市区地方政府债务余额与增速
............................................................................ 23
图
33 ：
1~4
月城投债发行规模与增速
.................................................................................... 24
图
34 ：
1~4
月城投债发行票面利率与变化
............................................................................ 24
图
35 ：福建省各市
GDP
规模与增速
..................................................................................... 26
图
36 ：福建省各市一般预算收入与增速
................................................................................ 27
图
37 ：福建省各市政府性基金收入与增速
............................................................................ 27
图
38 ：
2019
年福建省各市广义债务结构
.............................................................................. 28
图
39 ：
2019
年福建省各市债务水平对比
.............................................................................. 28
图
40 ：福建省各市基本面得分与城市利差
............................................................................ 28
表格目录
表
1 ：当前城投政策环境仍然宽松
............................................................................................. 3
表
2 ：
2019
年至今，城投非标风险事件多发生于 “ 差区域 ”
..................................................... 6
表
3 ：江苏省各市近期城投政策梳理
......................................................................................... 7
表
4 ：
31
省市区
GDP
规模与增速
......................................................................................... 10
表
5 ：
31
省市区综合财力规模及增速对比
............................................................................ 14
表
6 ：
31
省市区广义债务规模及增速对比
............................................................................ 16
表
7 ：
31
省市区
GDP
规模与排名
......................................................................................... 20
表
8 ：
31
省市区基本面变化评分
............................................................................................ 25
表
9 ：福建省各市城投平台基本情况
...................................................................................... 28
城投个券 回归曲线 资产负债率( y = 0 .3 201 x + 193 .4 2 R² = 0 .0 009
个券利差(bps) 地方财政在新冠疫情下迎来压力测试，且各省答卷不尽相同，区域基本面的边际分化引人关注。压力测试下，“城投信仰”是否改变？各省市区经济、财政和债务有何变迁？城投择券应如何进行？本篇报告将对以上问题逐一解答。
▍ 新冠疫情下，城投迎来多空分歧
地方政府是“城投信仰”的出发点 城投利差与自身财务指标的关联度并不高。
城投的官方名称是地方政府融资平台，根 据国务院定义，地方政府融资平台是由地方政府及其部门和机构通过财政拨付或注入土地、
股权等资产设立，承担投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的独立实体。从形式上看，城投属于企业法人，但其利差水平却与企业自身报表无显著关联，我们以存续城投债的个券利差为因变量，城投平台资产负债率为自变量，绘制回归曲线。结果显示，资产负债率对于城投个券利差的解释力度仅为
0.09% ，基本上没有相关性，换言之，城投平台内生的财务指标并非影响城投债定价的关键。
图 1：城投利差与资产负债率的相关性极低 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 ) 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 资料来源：Wind，
城投定价更多与区域基本面相关。
城投平台作为我国中央和地方政府事权、财权分立
下的特殊产物，在股权架构、组织人事、业务职能和资金往来等方面都与当地政府保持密切联系，且城投从事的基础设施建设和公用事业服务基本不以盈利为目的，其信用资质与区域基本面存在较为明显的联系。我们以省级城投平台为样本，绘制中国各省级行政单位的城投区域利差，可以看到，东部沿海省份的区域利差普遍较低，基本在
150bps
以下，中部地区省份的区域利差大多在
150bps~200bps
之间，而西部地区和东北地区各省的区域利差则大多在
200bps
以上，个别省份的区域利差甚至超过
300bps 。因此，城投定价主要与区域基本面相关，背后反映的是地方政府支持力度。
图 2：各省市区城投区域利差（单位：bps）
区域利差
350 300 250 200 150 100 50 0
资料来源：Wind，
“城投信仰”是地方政府支持能力和支持意愿的综合反映。
如前所述，城投债定价主
要取决于地方政府支持力度，而非企业内生的偿债能力，因此市场上产生了所谓“城投信仰”的说法。将“城投信仰”进一步拆解，影响城投债定价的因素实际上可以总结为“地方政府支持能力”和“地方政府支持意愿”两部分，这一分析逻辑...
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