下面是小编为大家整理的A股策略聚焦：共识重新凝聚，慢涨行情延续,供大家参考。
资者情绪产生了扰动。目前主板 /
中小板 /
创业板
2020Q1
披露率分别为 30.8%/69.5%/99.8% ，已披露企业盈利同比增速仅为 -28.5%/-18.4%/-25.8% 。从近期中央对疫情和复工复产的定调来看，在精准防控的指导下，服务业全面复工复产已成定局，五一以后，预计受损最严重的生活服务业也会加速恢复。在解决复工复产最后一块“短板”后，经济即将步入正常轨道。我们预计全年
A
股盈利逐级而上，一季报较弱的既定事实并不会影响后续盈利增速的逐步改善。
3）政策预期的扰动：政策基调、目标不变，各项政策工具将逐步兑现 。政治局
会议重申房住不炒，以及深圳房地产市场的相关负面媒体报道，降低了投资者
对于“放水”或是“强刺激”的预期。但我们认为，全面小康内涵丰富，不盲目追求增速目标而采取“强刺激”手段本就是政策应有基调，政策的逐步推出，也并不意味着积极的政策基调和目标发生了变化。前期中央既定的政策已如期落地，后续财政、货币政策等各项政策工具预计也将陆续兑现。重点关注
4
月
26日 -29
日召开的人大常委会，届时或将公布部分无需在两会上表决的政策，如预计提前下达专项债额度
1
万亿左右、发行特别国债
5,000~10,000
亿元等。
▍ 市场仍然处于二季度慢涨行情当中，短暂扰动因素后共识将重新凝聚 。流动性宽松的大背景下，当前就是投资者对于市场长期看好和对短期内入场时点选择的矛盾期和犹豫期。在市场上行的共识凝聚之前，因短期扰动导致行情有所反
复较为正常。近期，相对长线的产业资本则率先出现积极变化。
4
月至今，两市净减持规模大幅减少至
94
亿，远低于
3
月的
335
亿，接近
2016-2017
年月均水平。同时， 4
月上市公司宣告回购股票的公司数量还在增加，已有
313
家公司披露回购计划，大幅超过
3
月的
174
家，宣告回购的金额上限达到
526
亿
元，远超近
1
年以来的平均水平，而
3
月仅有
134
亿元。当前国内工业部门复工率接近往年正常水平，服务业也有望在五月份补齐“短板”，年内经济的逐级而上是高确定性事件，随着中国相对经济强度逐渐体现，全球资金再配置将进入第三阶段，加速流入中国权益市场。此后，随着市场上行共识的凝聚，国内各类资金预计也将接力，宽裕的宏观流动性最终会加速映射到股票市场。
▍ 短暂扰动过后，二季度慢涨行情预计延续，建议逐步布局优质滞涨板块。
我们依旧认为全球资金的再配置、产业资本入场以及国内经济恢复将共同驱动二季度市场上涨。短期扰动过后，二季度慢涨行情预计会延续。配置上依旧以新旧基
建及相关科技龙头（ 5G 、云计算、新能源车等）为主线。同时，考虑到机构投资者重仓的“确定性”品种较为拥挤且估值偏高，随着市场对疫情等不确定因素的反应逐步钝化，建议投资者开始逐步布局前期受疫情压制的优质滞涨板块，
包括 餐饮、免税、百购、白酒、CRO、汽车零部件、厨电、消费电子、房地产开发 等细分领域龙头企业。
▍ 风险因素：
全球疫情蔓延速度和持续时间超预期，海外市场进入第二轮大幅调整；国内基本面回补进度明显慢于预期； A
股业绩披露显著弱于预期。
目录
宏观流动性延续宽松，目前处于流动性寻找出口的阶段
........................................................ 1
全球资金再配置的扰动：原油期货市场的动荡短暂影响了全球资金再配置的节奏
............. 4
基本面的扰动：一季报对投资者情绪的压制以及生活服务业复苏迟缓
................................. 8
政策预期的扰动：房住不炒政策的重申、局部房地产市场的热点事件以及
TMLF
回收流动性
................................................................................................................................................. 10
备战经济修复，关注前期受疫情压制的优质滞涨板块
.......................................................... 12
风险因素
..................................................................................................................................... 13
插图目录
图
1 ：国内宏观流动性环境极为宽松
........................................................................................ 1
图
2 ：国债收益率再创新低
....................................................................................................... 1
图
3 ：公募基金仓位及估值测算
............................................................................................... 2
图
4 ：各板块及行业历史估值水平
........................................................................................... 2
图
5 ：各行业历史持仓水平分析 - 以公募基金前十大重仓股为样本
....................................... 3
图
6 ：流动性宽松的时点在未来
6
个月沪深
300
更容易上涨
............................................... 3
图
7 ：
A
股上市公司回购情况统计
............................................................................................ 4
图
8 ：
WTI
原油期货
2005
合约结算价格暴跌至负值（美元 / 桶）
........................................ 5
图
9 ：
WTI
原油期货远月合约结算价格全线大跌（美元 / 桶）
............................................... 5
图
10 ：本周及上周北向资金净流入规模（亿元）
.................................................................. 5
图
11 ：美国各类长期基金及
ETF
净申购规模（十亿美元）
................................................. 6
图
12 ：
3
月至今欧美主要股票及债券指数均已从底部反弹
................................................... 6
图
13 ：中美
10
年期国债收益率已接近
2008
年以来的历史高位（ % ）
.............................. 7
图
14 ：各类机构净买入国债现券规模（亿元）
...................................................................... 7
图
15 ：人民币汇率变化与交易型外资的流入有较强相关性
.................................................. 8
图
16 ：六大发电集团日均耗煤
................................................................................................. 9
图
17 ：餐饮企业营业门店数和账单数恢复趋势
...................................................................... 9
图
18 ：银行间质押式回购加权利率（ 1
日）与超额准备金利率差值不断缩小
................. 11
图
19 ：银行间市场流动性近期非常充裕
............................................................................... 12
表格目录
表
1 ：不同利率和估值区间对应沪深
300
未来
6
个月的平均收益率
.................................... 4
表
2 ：中证
800
指数盈利预测 -2020
年
4
月调整
.................................................................... 8
表
3 ：
4
月
17
日中央政治局会议的政策基调判断
................................................................ 11
▍ 宏观流动性延续宽松，目前处于流动性寻找出口的阶
段
当前国内宏观流动性环境极为宽松 。
DR001
加权利率在上周一度跌至
0.77% 的历史低点，本周略有反弹但仍处于很低的水平； DR007
加权利率也降至接近
2009
年的水平。
此外，十年期国债收益率自
2
月份以来快速下滑，当前仅在
2.6% 左右的历史低位，以上各项指标都指向了当前资金面十分宽松。
图 1：国内宏观流动性环境极为宽松
14
12
10
8
6
4
2
0 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
资料来源：Wind，中信证券研究部策略组
图 2：国债收益率再创新低
5
4
3
2 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
资料来源：Wind，中信证券研究部策略组
尽管市场结构性估值偏高，但整体估值仍然非常低 。当前市场存量资金普遍追求投资的确定性，导致集中持仓的品种估值较高，以公募基金为例， 2020Q1
估算仓位为
89% ，
前
100
大重仓股加权 TTM
市盈率已经达到
23
倍的水平，历史上只有
2014
年
6
月至
2015
%
DR001
DR007
超额准备金利率
% 中债国债到期收益率:10年
年
6
月的牛市中出现过更高仓位和平均持仓估值，也就是说对于机构投资者而言，当前肯定有对踩踏的担忧。但与此对比明显的是，市场整体估值水平仍然非常低，沪深
300/ 上证综指仅处于历史估值分位数的
36%/34% ，煤炭、建筑、非银行金融、房地产都处于历史估值的底部区域，但这些板块恰好是当前机构持仓最轻的板块，投资者缺乏购买意愿，恰恰反映了当前投资则的偏好、以及对宏观风险因素的担忧。
图 3：公募基金仓位及估值测算
资料来源：Wind，中信证券研究部策略组
图 4：各板块及行业历史估值水平
最高值 最低值 当前值
200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0
资料来源：Wind，中信证券研究部策略组 35 0.92 30 14个季度 4个季度 14个季度 5个季度 0.9
0.88 25 0.86 20 0.84 15 0.82
0.8 10 0.78 5
公募基金前100大重仓加权TTM P/E 估算仓位（右轴）
0.76 0 0.74 2010-12
上证综指创业板指沪 深 300石油石化 煤炭有色金属 电力及公用事业 钢铁基础化工 建筑 建材轻工制造 机械 电力设备及新能源 国防军工 汽车商贸零售 消费者服务 家电纺织服装 医药食品饮料农林牧渔 银行 非银行金融 房地产交通运输 电子通信 计算机传媒 综合 2011-06
2011-12
2012-06
2012-12
2013-06
2013-12
2014-06
2014-12
2015-06
2015-12
2016-06
2016-12
2017-06
2017-12
2018-06
2018-12
2019-06
2019-12
图 5：各行业历史持仓水平分析-以公募基金前十大重仓股为样本
最高值 最低值 当前值
30
25
20
15
10
5
0
资料来源：Wind，中信证券研究部策略组
资金找出口需要一个过程，但如此宽松的流动性环境下，市场下行风险非常有限，底部区域明确 。我们以
2009
年以来日度频率的十年期国债收益率作为市场流动性指标，以
对应未来
6
个月沪深
300
区间涨幅作为市场行情观测指标，将中债国债十年期到期收益率
等样本数量划分为
5
个区间， 2.48%-3.16% 、 3.16%-3.41% 、 3.41%-3.57% 、 3.57%-3.85% 、
3.85%-4.72% ，则每个区间样本对应未来
6
个月沪深
300
涨跌幅平均为 +10.4%/+8.3%/-
0.6%/+0.8%/+3.4% 。截至
4
月
24
日国债收益率为
2.51% ，处于最低区间的最低位置，未来市场下行风险非常有限，反而更容易实现上涨。
图 6：流动性宽松的时点对应未来 6 个月沪深 300 更容易上涨
未来6个月沪深300平均涨幅
12 %
10% 8% 6%
4% 2% 0% -2%
2.48-3.16 3.16-3.41 3.41-3.57 3.57-3.85 3.85-4.72 10年期国债收益率区间（ ）
资料来源：Wind，中信证券研究部策略组 注：2009 年 1 月至今 10.4%
8.3%
3.4%
0.8%
-0.6%
银行房地产医药 电力及公用事业 机械综合建筑建材家电 农林牧渔 电子 商贸零售 汽车通信 计算机传媒 石油石化有色金属交通运输 非银行金融 电力设备及新能源 基础化工消费者服务轻工制造国防军工 煤炭食品饮料 钢铁
表 1：历史上不同利率和估值区间对应沪深 300 未来 6 个月的平均收益率 沪深 300 TTM P/E 估值区间
8.01-10.39 10.39-11.74 11.74-13.42 13.42-15.55 15.55-31.91 平均 国 2.48-3.16（当前）
26.3% 11.6% 4.1% 13.9% 29.7% 17.1% 债 3.16-3.41 17.2% 0.5% 0.7% 8.7% 7.0% 6.8% 收 益 3.41-3.57 3.4% -1.9% 0.5% -2.1% -3.0% -0.6% 率 3.57-3.85 9.1% 1.3% 0.0% -0.8% -4.4% 1.0% 区间 3.85-4.72 5.1% -0.2% -1.1% -3.6% -1.4% -0.2%
平均 12.2% 2.3% 0.8% 3.2% 5.6%
资料来源：Wind，中信证券研究部。注：2009 年 1 月至今
从短期来看，当前就是市场二级投资者在面对一些扰动因素时的犹豫期。
近期产业资本出现持续的积极变化。
4
月至今净减持规模大幅减少至
94
亿，远低于
3
月的
335
亿与
2
月的
224
亿，接近
2016-2017
年月均净减持水平。同时， 4
月宣告回购股票的公司数量
还在增加， 4
月已有
313
家公司披露回购计划，大幅超过
3
月的
174
家，宣告回购的金额
上限达到
526
亿元，远超近
1
年以来的平均水平，而
3
月仅有
134
亿元。而反观二级市场 投资者，近期则因为短期市场的一些扰动因素而出现观望情绪。这些扰动包括了原油期货 等金融资产波动的扰动、基本面的扰动以及国内政策预期的扰动。很明显，流动性宽松的
大背景下，当前就是投资者对于市场长期看好和对短期内入场时点选择的矛盾期和犹豫期。在市场上行的共识凝聚之前，疑虑之中市场有所反复是很正常的。
图 7：A 股上市公司回购情况统计
600
500
400
300
200
100
0 公司数...
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