廖倩宁
（广西财经学院，南宁 530000）
改革开放以来，我国房地产行业得到了大力扶持。随着经济飞速增长，房地产行业的竞争日益激烈。然而，“炒房热”现象随之出现，导致房地产市场出现泡沫化、货币化问题。为应对此乱象，在2016 年中央经济工作会议上“房住不炒”被首次提出，并且相关部门采取了一系列宏观调控政策，包括限价、限购、提升信贷资格等措施。由于房地产行业资金投入大、项目周期长的特点，政策的调整导致许多企业难以获得低息银行贷款，同时，业务回款速度有所减缓，因此，一些大型房地产企业陷入财务危机，面临财务困境。
H 企业曾经被誉为我国房地产行业的领军企业，却在2021 年下半年爆出巨额负债，其有息负债高达8 700 多亿元，总负债达1.97 万亿元。对于H 企业这类产业巨头来说，一旦陷入财务危机，将对国民经济产生严重冲击。因此，研究房地产企业财务风险的识别和防范具有重要意义，不仅可以保障行业的健康发展，也有助于国民经济的稳定和可持续增长。
在财务风险的识别方面，戚家勇等[1]在关于我国房地产上市公司财务风险评价的研究中，利用因子分析法进行风险识别，发现盈利能力和偿债能力对低风险房地产企业具有较为重大的影响，而影响力相对突出的是企业的盈利能力。王岩等[2]构建模糊支持向量机算法，并通过实践表明，该方法能够在一定程度上有效识别上市公司的财务风险。陈文权[3]通过分析财务风险识别的方法，研究发现运用好整体法和细节法能够保证财务风险的识别更为客观和全面。
在财务风险的成因方面，张杰[4]通过对房地产行业现状的分析得出，对银行融资依赖性大、融资渠道较为单一的企业较容易陷入财务危机。杨志永[5]结合企业内部经营和外部市场环境进行综合分析，提出内部控制的缺失和政策环境的变化是大多数企业形成财务风险的诱因。李逸等[6]从现金流量的角度出发，通过对财务指标进行分析，得出企业获利不足时未来会面临较大压力，财务风险也会相对较大的结论。彭婉芳[7]利用财务报表分析法识别标杆企业的财务风险，指出房地产上市公司财务风险的成因主要包括：市场本身问题、资本框架不合理、未合理控制成本费用、住房贷款管理不严。
H 企业于2021 年爆发财务危机，因此，以下选取其危机爆发前5 年的财务数据进行财务风险的识别和成因分析。本文使用财务指标分析法，通过对盈利能力、偿债能力、营运能力、成长能力等4 个方面的财务指标进行分析，旨在观察2016-2020 年H 企业财务状况的变化趋势，并从中识别其所面临的财务风险。
3.1 盈利能力风险识别
如表1 所示，2017-2020 年，H 企业的净资产收益率急剧下滑，从31.27%降至5.69%，下降了25.58%，这表明H 企业的资本增值能力正在减弱，经营效益不佳，可能存在不当的经营策略，需要及时调整。H 企业的总资产净利率在2017 年有所回升，但在2018-2020 年持续下降，这表明企业获取利润需要付出更多成本，资产利用效率也有所降低，暗示了盈利能力的衰弱和劳动效益的降低。H 企业的净利润现金比率在2016-2020 年表现不稳定，多年呈现小于1 甚至负数的情况，这表明H 企业的销售回款能力较差，可能导致现金短缺，影响企业的正常经营。因此，尽管H 企业仍有盈利，但其盈利能力明显下降，风险较大。
表1 H 企业盈利能力指标 单位：%
3.2 偿债能力风险识别
如表2 所示，2018-2020 年，H 企业的资产负债率略有增长，但总体涨幅不大。高资产负债率是房地产企业普遍存在的问题，行业整体处于高负债经营状态。在房地产市场不景气时期，经营活动产生的现金流可能无法满足利息支付的需求。因此，政府倡导房地产企业去杠杆，以减轻其高负债经营的压力。通常，产权比率反映了企业的长期偿债能力。2016-2020 年，H 企业的产权比率均维持在6 左右，表明其负债率高、财务结构不稳定。企业的短期偿债能力通常通过流动比率和速动比率来体现。房地产行业的适宜流动比率为2，速动比率为1，但H 企业这两项指标都较大地偏离了适宜值，这表明其短期偿债压力较大，如果企业资金供应不足，可能导致资不抵债的违约风险。
表2 H 企业偿债能力指标
3.3 营运能力风险识别
房地产项目的开发周期一般较长，足量的现金流需要得到保障，所以对于房地产行业来说，其总资产周转率通常低于其他行业。如表3 所示，2016-2020 年，H 企业的总资产周转率和流动资产周转率有小幅度回升，但存货周转率和应收账款周转率却同时出现整体滑坡的情况，特别是应收账款周转率在2019 年下跌近4.3 次，降幅明显，这表明H 企业仍存在商品滞销的现象，同时，回款周期延长、资本缺乏足够的流动性，容易造成坏账的发生，不利于其正常营运。
表3 H 企业营运能力指标 单位：次
3.4 成长能力风险识别
如表4 所示，H 企业的总资产增长率在2016-2020 年整体大幅度下滑，资产规模于2020 年几乎没有得到扩大。H 企业的营业收入增长率在同期也出现明显下滑，尤其是2019年，降幅达45.46%，虽然次年稍有增长，但仍远低于2019 年之前的增速，这表明2019 年以来H 企业的营业收入增幅出现了明显萎缩。同时，虽然H 企业的净利润增长率在2017 年快速提升至378.73%，但在2019 年和2020 年降至负值，净利润的持续负增长将为H 企业带来一定的财务风险。
表4 H 企业成长能力指标 单位：%
4.1 现金流短缺
如表5 所示，H 企业的经营活动净现金流在2016 年、2017 年、2019 年和2021 年中期均为负值，说明H 企业大部分的现金流仍然依靠外部融资，否则难以维持企业的正常运转。在国家出台一系列与房地产相关的紧缩政策后，H 企业的融资活动净现金流也开始连续出现负值，依靠筹集的资金也难以维持正常的经营和销售。2016-2020 年，H 企业的投资活动净现金流更是持续出现负值，说明其投资活动没有得到预期的回报。为了回笼资金，H 企业作为恒腾网络的第一大股东，在2021 下半年开始出售其所持的恒腾网络的全部股份，套现接近百亿港元。
表5 H 企业部分现金流量额 单位：亿元
4.2 盲目多元化
当前，不乏管理者把多元化战略看作企业规模扩张的“制胜法宝”，但是如果不结合企业自身情况，盲目实行多元化扩张，那么不仅会分散企业投入主营业务的重心，还可能导致主营业务承担多元化业务带来的风险，使企业陷入经营困境。
H 企业自2009 年投资足球业务起，逐渐开启多元发展的道路，包括体育、文化、金融等行业，范围十分宽广。然而，这些多元化的产业与房产主业关联性不强，这些分散的业务不仅没有得到预期的收益，还为主营的房地产业务造成了分散经济负担的巨大压力。最终，H 企业不得不通过银行的巨额贷款和发行永续债来扶持其附属业务。于是，自2013 年以来，H 企业累计发行了千亿永续债，这为H 企业埋下了巨大的财务危机隐患。
4.3 股东分红不合理
如表6 所示，2017-2020 年，H 企业的净利润整体呈下降趋势，尽管2019 年净利润较上年下降约50%，但仍然分红73.51 亿元，股利支付率高达49.83%。年报数据显示，2016-2020 年，H 企业累计支出利息508 亿元。值得注意的是，在2017 年资产负债率高达86.25%时，H 企业仍然发放了总额达148.36 亿元的分红。在2020 年“三道红线”政策发布后，H企业难以继续推行高杠杆、高负债、高库存的经营模式，这意味着其正常经营所获得的资金未必足以支付先前高额负债的利息。尽管如此，H 企业依旧在2020 年坚持大额分红，直至2021 年7 月才宣布取消特别分红方案。无论营运资金是否充足、有息负债是否高筑，H 企业都没有停止高额的分红，这也成为其随时被推向财务危机边缘的一个重要因素。
表6 H 企业2017-2020 年分红明细
4.4 政府政策影响
随着社会环境和经济环境的不断变化，政府部门对房地产行业实施了适当的调控政策。为了整治“炒房”乱象，使房地产行业的发展恢复健康，政府在2016 年出台了相关政策以响应“房住不炒”的口号。2020 年，住房和城乡建设部、中国人民银行联合推出“三道红线”政策以限制房地产开发商过度融资，并使楼市杠杆得到控制。“三道红线”政策包括如下要求：房企剔除预收款后的资产负债率不得大于70%；
房企的净负债率不得大于100%；
房企的“现金短债比”小于1。如果3 项要求均不满足，则视为红色预警档，“三道红线”全部触及的房地产企业不得新增有息负债。
从实际情况来看，H 企业2019 年和2020 年两年的相关指标全部越线，因此，在这两年H 企业不得有任何新增有息负债。在H 企业长期以来以借还贷的高负债经营的方式下，如果融资形式受到限制，一旦销售状况不佳或者回款不及时，就会难以偿还巨额债务产生的利息。同时，H 企业大量在售楼盘位于二线以下城市，使得其获利空间较小、回款时间较长，加之2020 年以来由于突发公共卫生事件的持续影响，消费者的购房积极性降低，这也无疑加剧了H 企业的偿债风险。
本文通过分析H 企业2016-2020 年的财务指标，并结合财务风险理论，揭示了该企业在财务管理方面的缺陷，发现各个财务风险相互关联且相互影响。本文针对导致H 企业陷入财务危机的多方因素，提出以下防范建议：首先，改善现金流状况以提升财务稳健性。房地产行业的资金密集型特征要求企业维持足够的现金流，以保持资金链的稳定性。其次，避免盲目多元化，合理控制多元化战略的范围，避免经营混乱和资源浪费。再次，制定合理的融资策略，避免负债过度，确保资金链的连续性。最后，及时判断行业发展趋势，树立前瞻性思维，及时调整管理策略以适应市场环境的变化，避免陷入财务危机。
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